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          馬斯克收購推特的“公司技術”

          imtoken官网 2022-07-03 04:39:06 本站

          本版文章均由本報記者屈麗麗采寫

          編者按/ 資本和影響力的公司技术結合會帶來怎樣的結果?關注全球首富伊隆・馬斯克對推特(Twitter Inc.)的收購,或許能回答這一問題。克收

          就在一個多月前,购推imtoken钱包身價高達 2680 億美元的公司技术馬斯克對擁有2.17 億用戶的社交媒體平台——推特,展開了強勢收購。克收4月25日,购推推特董事會宣布接受馬斯克提出的公司技术440億美元的全資收購要約,一旦股東投票表決通過,克收馬斯克將獲得推特的购推完全控製權。

          公開信息顯示:交易完成後,公司技术推特將退市成為一家私人控股公司,克收這或將成為 20 年來最大的购推一筆公司私有化交易。

          事實上,公司技术在這一案例中,克收交易雙方幾乎都使出了渾身解數,购推這也正是這一案例值得關注的視角。推特方麵,雖然推出了一係列的反收購策略,比如“毒丸計劃”、邀請對手(馬斯克)參加董事會、原第一大股東VanGuard的股份增持等,但最終,因為推特在股權結構上沒有超級投票權的安排,無力抗拒惡意收購,董事會不得不讓步,對該項收購案做出一致通過。

          本期商業案例將從這一世紀收購大戰的“收購策略”著手,解析資本市場大型收購背後的技術路徑和操盤特點,為更多市場的參與者和投資者提供借鑒經驗。

          1.失算

          推特的“失算”

          2021年7月,推特的股價一度達到73美元/股,然而,不到一年的時間,推特的投資者們卻欣然接受了馬斯克提出的54.2美元/股的全資收購報價。然而,即便是這樣的報價可能都不一定能夠實現。就在近日,針對推特平台上的虛假賬號問題,馬斯克表示,“我們不可能照原價去買一件比宣傳中差很多的產品。”

          馬斯克提交美國監管部門的信息顯示,從2022年1月底開始,馬斯克已經開始累積購入了推特7350萬股普通股,持股比例達到9.2%,成為推特的第一大股東。

          來看一下推特的股權結構:這是一家機構投資者持股非常分散的公司。除了馬斯克擁有的9.2%股份外,推特的imtoken钱包前幾大股東Vanguard、摩根士丹利、黑石集團和StateStreet幾大機構投資者持股比例分別為8.8%、8.4%、6.5%和4.5%。

          分散的股權結構造成了分散的權利,早在2020年就有報道顯示,公司創始人、擁有推特公司2.4%股份(即1804.2萬股)的前CEO傑克·多西就是源自另一股東的埃利奧特管理公司(Elliott Management)的推動而下台。

          這個故事在媒體上曾有完整的表述,即“2020年,埃利奧特管理公司購買了一大筆推特的股份,取得董事會席位,並公開推動多西下台。”分析人士張功(化名)認為,“這一事件暴露出來的問題並非CEO下台這麽簡單,更重要的是,它暗示了公司投資人與管理層之間的矛盾與分歧。正是這些分歧的存在,為後續管理層在抵製惡意收購時埋下了隱患。”

          再來看馬斯克累積購入推特股份的時間段,從1月到3月上半個月,推特股份一直徘徊在32~35美元/股之間,可謂是一年來的低點。一直到4月初,馬斯克收購推特的消息爆出,推特股價才開始反彈,4月5日,推特股價上漲至53.850美元/股。 “這暗示馬斯克是有備而來,推特管理層與機構投資者的關係失衡,推特管理層疏於市值管理,股價長期低迷,給惡意收購者提供了進攻的機會。”張功告訴《中國經營報》記者。

          而進一步追溯推特股價低迷的原因,一方麵源自推特不理想的財報數據,2021年四季度,推特的同期淨利潤出現下降,同時廣告量也在下降。而另一方麵,當前社會化媒體平台在美國乃至世界範圍內麵臨巨大的法律、倫理挑戰,這包括了推特麵臨反壟斷的質疑,以及外界普遍認為社交媒體的算法推送加深了用戶的負麵情緒等。

          美國當地時間4月13日,馬斯克開始向推特發起收購。推特董事會原計劃用“毒丸計劃”進行抵製,然而,“毒丸計劃”顯然沒有奏效。

          “毒丸計劃”的正式名稱為“股權攤薄反收購措施”,指的是當一個公司一旦遇到惡意收購,尤其是當收購方占有的股份已經達到10%~20%的時候,公司為了保住自己的控股權,就會大量低價增發新股,目的是攤薄收購方股權,增大收購成本,以達到收購方無法達到控股的目標。

          北京實地律師事務所主任律師範伯鬆表示,“要實施這一策略,需要被收購公司管理層和股東會的高度配合,需要股東的同意。因為‘毒丸計劃’作為反收購的一個技術手段,並非萬能。一方麵,這一手段本身就是‘傷敵一千自損八百’,沒有‘破釜沉舟’甚至‘玉石俱焚’之心是不可能成功的。另一方麵,這一策略的關鍵在人,即由誰來使用這一策略,由於管理層的職責是要公司資產保值增值的,沒有股東會的同意,管理層一般不敢輕易使用。使用‘毒丸計劃’,股東會的決策非常重要,尤其要考慮清楚能否承受相關的後果和風險,比如能不能承受股價貶值之重。”

          顯然,推特管理層應該是沒能說服企業的機構投資者在“毒丸計劃”上一戰到底,加上推特董事會缺乏足夠的投票權,推特董事會11名成員的持股總和還不到2.5%(如果不算聯合創始人多西當下持有的2.253%,其餘10人的持股總和都不到0.1%),這一計劃隨即流產。在此之後,推特開始試圖邀請馬斯克參加董事會,因為加入董事會的前提條件是持股不會超過15%,同時不會收購公司,但是,此舉遭到了馬斯克的拒絕。

          推特原第一大股東VanGuard也開始嚐試通過股份增持的方式抵製收購,公開信息顯示,VanGuard在推特的持股從8.8%增持到10.3%,一度超過馬斯克持股的9.2%。可惜的是,因為推特在股權結構上沒有超級投票權的安排,在馬斯克拋出54.2美元/股的較高報價後,推特最終無力抗拒惡意收購,4月25日,推特董事會對該項收購案做出一致通過。

          需要說明的一點是,超級投票權是企業原始股東在基本投票權(同股同權)之外所擁有的額外投票權,即通常所說的“AB股”,這對於保持原始股東對公司的控製權至關重要。

          範伯鬆告訴記者,“在重大收購項目中,預則立,不預則破。一方蓄謀已久,另一方倉促應戰,結果可想而知。”可以說,推特在輿論市場不斷增強的影響力與其持續的股價低迷形成了鮮明對比,吸引了收購者的關注,卻最終因為沒有“超級投票權”這一殺手鐧而失去控製權。

          2.策略

          馬斯克的收購策略

          對於馬斯克來說,擁有全球影響力的社交平台——推特,應該是其垂涎已久的“獵物”。一方麵,美國大佬收購媒體掌控話語權是曆來的傳統,比如前首富傑夫貝佐斯2013 年收購了《華盛頓郵報》;喬布斯的遺孀勞倫·喬布斯在2017年買下了《大西洋月刊》大部分股份;泰國華裔商人謝展於2018年收購了美國《財富》雜誌等。

          此外,馬斯克商業帝國的崛起與推特的關係密切。有分析認為,馬斯克在推特的 8400 萬粉絲的賬戶仍被視為特斯拉和 SpaceX 重要的公共關係和營銷工具。然而,在身居推特單一最大股東之後,馬斯克也曾因“口無遮攔”而遭到推特禁言。

          所有這些背景,加上推特自身的問題,為馬斯克的入主提供了一個絕佳的窗口機會,更重要的是,馬斯克有備而來。

          從2022年1月起,馬斯克先是低調入局,以極低的價格不斷吸納推特的股份,直到成為推特的單一最大股東。4月4日,美國SEC(美國證監會)披露的一份文件顯示,馬斯克購入了社交媒體公司推特9.2%的股份,成為其外部最大股東,受此消息影響,4月5日,推特股價一度達到53.850美元/股。

          麵對SEC的調查時,馬斯克宣布將斥資430億美元全盤收購推特並將其私有化,以便進行必要的改革。由此,在接下來的一個半月的時間,馬斯克上演了一場令人“目眩神迷”的收購大戲,在收購策略、融資安排、股東分化、收購節奏、心理和輿論戰術上盡顯“教科書”級的風範。

          首先,馬斯克分頭拜訪機構股東,通過報價對現有股東構成誘惑,最終推特董事會通過的協議顯示,馬斯克將以每股54.2美元(對應整體估值440億美元)的全現金報價收購推特,即便對比5月13日的推特40.720美元的每股股價(對應市值310億美元),這一出價相當於溢價40%,更不要說對比年初推特每股30元+的每股價格。

          其次,進行收購融資安排,最大限度保證資金寬裕度。事實上,即便在獲得機構投資者130億元的借款及足夠的借款擔保之後,馬斯克還用特斯拉股權抵押了125億美元,並準備了可動用的210億美元的現金。而事實上,就在4月5日,馬斯克以2190億美元的淨資產登頂《福布斯》全球財富榜。

          再次,分化現有股東。公開信息顯示:摩根士丹利本是推特的第三大股東,但它同時作為馬斯克收購推特的財務顧問和融資機構,是這場收購的主要支持者。

          不僅如此,推特創始人和前CEO傑克·多西在馬斯克提出收購之後表示,“推特這家公司一直是我唯一的問題,也是我最大的遺憾。它一直歸華爾街和廣告模式所有(編者注:意指推特非常商業,沒有言論自由)。從華爾街收回它是正確的第一步。”多西對外表示,“馬斯克是我信任的唯一解決方案。”

          有分析人士指出,通過本次交易,多西可將大約 9.7 億美元現金收入囊中。某種意義上代表了推特的投資人支持馬斯克收購的一個重要背景。

          與此同時,有消息顯示,馬斯克正在物色股權合作夥伴,並繼續與其他潛在的共同投資者進行談判。因為美國私人公司的股東人數一般不會太多,在推特收購交易完成後,大多數散戶投資者將不會繼續持有推特股份。所以,留下繼續持有股份的機構股東對推特未來的發展也將至關重要。

          最後,馬斯克對收購節奏的把握也非常重要。在第一階段,馬斯克低調入局;第二階段,在成為單一最大股東,麵臨美國SEC調查之際,他提出了對推特的收購要約的策略;第三階段,馬斯克通過一係列的股東分化、價格誘惑以及爭取行為,以“決絕”的收購之心獲得了推特董事會對這一收購案的通過。

          但是,馬斯克真的要以這麽高的價格收購推特嗎?美國前總統特朗普公開發言表示“不相信”。事實上,從5月13日到5月18日,馬斯克接連發推文攻擊推特平台的虛假賬號問題,從而開啟了收購進程上的“第二樂章”。如果說馬斯克在收購的第一階段是“不達目的誓不罷休”的話,那麽第二個階段就是要在收購價格上做文章。就在5月13日馬斯克對推特“假賬號占比不高於5%”的說法存疑並表示將展開調研之後,推特股價從前一天的45美元/股一路跌到40美元/股的水平,跌幅達到10%。此後,5月16日,馬斯克進一步表示,“我們不可能照原價去買一件比宣傳中差很多的產品。”

          5月17日,馬斯克再次“炮轟”推特。他稱,推特平台上的假賬號占比高達20%,是推特公司官方說法的4倍。考慮到440億美元的收購價是以推特公司提交的相關數據真實可靠為基礎的,因此收購進程無法繼續進行,雙方陷入僵局。

          對馬斯克來說,即將開始的,或是一場新的“要價”。

          3.攻心

          有理有據的“暫停”

          顯然,在對推特的收購中,馬斯克深諳消息發布和收購節奏的把握,這種策略不僅直接體現在輿論和股價上,更體現為一種“攻心戰”。

          舉例來說,馬斯克在收購報價上提出的是“一口價”,也就是說,對推特的其他股東來說,沒有討價還價的餘地。他對外表示,如果收購失敗,將重新考慮作為最大股東的身份,這無疑是一場“心理戰術”,因為如果收購失敗,第一大股東大量拋售股票的後果就是推特的股價大跌,這顯然不是投資人願意看到的結果。

          而當前馬斯克祭出的“暫停收購交易”牌,同時也是一種輿論與心理戰術,暫停收購交易前後,推特股價下跌超過10%,而特斯拉股價則強力反彈5.71%。

          範伯鬆表示,“在心理戰上,打架就怕不要命的。當企業在收購戰場上碰到一個能夠進入‘一起死’的‘渾人’懷揣‘我得不到就毀掉’之心(即使隻是揚言)的時候,企業如果沒有堅持到底的決心,那麽很容易就會被對方所控製。”

          更何況,推特的對手還是具有全球影響力的首富,在多重輿論戰和心理戰術之後,推特在收購價格上的談判空間正日益縮小。馬斯克甚至直言不諱地表示,“推特現有管理層無法推動股價達到他的報價。在現有結構下,推特無法繁榮也無法履行社會職責。”

          事實上,在推特假賬號問題之前,馬斯克還曾多次公開批評推特目前存在的諸多弊端,從功能開發到付費套餐,到公開算法以及言論自由等,這也成為他收購推特並進行私有化的理由。

          如果再向前追溯,就會發現馬斯克之所以能夠一再向推特董事會施加壓力,因為投資者對推特在新CEO領導下的增長前景感到了不確定。

          2021年12月,推特新CEO帕拉格·阿格拉瓦爾上任以來,推特股價曾一路下滑了10%。

          今年2月10日,阿格拉瓦爾和CFO內德·西格爾(Ned Segal)一同出席了2021年第四季度及全年財報的電話會議,來自摩根大通,美林美銀,巴克萊、摩根士丹利等一眾全球頂級分析師對推特未來的增長提出了疑問,比如推特未來兩年會如何加速收入增長以達75億美元的目標等,如何保證日活躍用戶的增長等。

          事實上,在馬斯克提出收購之前,推特曾致力於在2023年底前實現三個主要目標:年收入超過75億美元、日活用戶達到3.15億、新技術的研發速度提高一倍。但在推特董事會一致通過收購協議之後,4月28日,推特表示,將收回此前提供的目標和展望。

          5月7日,馬斯克向投資者做出承諾,表示要讓推特的年營收在2028年之前增加至264億美元(約合人民幣1760億元),其中廣告營收將達到120億美元,收入占比要降到45%(2020年占比約為90%);付費訂閱收入要達到100億美元,Blue付費訂閱收入將達到6900萬美元。

          根據推特此前發布的2021年財報數據,推特去年營收隻有50.8億美元(約合人民幣338億元),淨虧損2.21億美元。其中,廣告收入14.1億美元,同比增長22%。

          馬斯克的承諾無疑讓飽受不確定性判斷的投資者看到了未來,就在這一承諾做出後的兩三天內,推特股價曾一路逼近50美元/股。然而,就在幾天之後,馬斯克針對推特虛假賬號問題的發言,引發了推特股價的一路下跌。

          一位不願具名的采訪對象告訴記者,“四個月來,無論是特斯拉的股價,還是推特的股價,都因這場收購案而幾起幾落。善於對消息和投資心理的把握,似乎成為這場收購案的一大‘特色’。”

          截至5月19日,推特股價已進一步降到36.850美元/股,對應總市值281.60億美元,僅僅一個半月的時間,推特股份遭遇了“過山車式”的波動。如今,有誰還會認為雙方最終會以54.2美元/股的價格成交呢?

          觀察

          推特的價值和一個人的收購

          當很多人“戲謔”馬斯克是坐在馬桶上決定收購推特的時候,人們看到的隻是這位全球首富的“任性”和“我行我素”。然而,作為特斯拉和SpaceX的創始人,馬斯克“直擊本質”的創新能力和創新精神,在這場收購案中有所體現。

          首先,在這場沒有PE機構參與的收購案中,馬斯克以一己之力調動了全球各大銀行數百億美元的資金,再一次在“資本史”上創下“神話”。

          按照投中網陶輝東提出的觀點,“這是一起科技史上最大的收購案,也是史上最大的杠杆並購交易之一,完成它的不是大型機構投資者,而是馬斯克一個人。”

          為什麽沒有PE參與呢?按照陶輝東的分析,雖然推特的營收一直在穩步增長,但2020年、2021年其連續兩年虧損。2021年推特的自由現金流是-3.7億美元。

          “對PE機構來說,用杠杆並購的方式收購一家自由現金流為負的科技公司是難以想象的,這違反了基本的商業邏輯。” 陶輝東表示。

          沒有PE的參與,馬斯克單槍匹馬就搞定了幾百億美元的資金。根據福布斯富豪榜,馬斯克的總身家是2790億美元,主要是特斯拉、SpaceX的股票,由此股票質押成為馬斯克獲取收購現金流的重要方式。

          那麽,接下來,馬斯克為什麽要冒如此大的風險來收購推特呢?這就要看推特的潛在價值。

          近兩年來,由於推特的連續虧損,資本市場給出了並不太理想的價格,比如今年早些時候,推特的股價甚至掉到了每股30多美元。2021年財報後,投資者增加了對推特未來的不確性判斷。

          但在馬斯克看來,推特平台一旦變革,必將產生巨大價值,其中最重要的一項變革就是“開源算法”。事實上,在專業人士看來,馬斯克在社交平台上推動“開源算法”,不啻於在航天領域和新能源汽車所進行顛覆式創新,它們都是秉持“第一性原理”的思考框架,重新回歸事物本質進行分析,這是與華爾街完全不同的估值模型。

          公開報道顯示:就在收購推特的消息公布後,有人發現推特已經在 GitHub 平台開通了算法的 repo(腳本工具),雖然內容還是空的,但卻吸引了眾多的關注。顯然,全世界的程序員都在等待開源的那一刻。甚至沒有人知道,馬斯克入主推特,將對社交平台帶來怎樣的顛覆性改變?

          當然,推特本身的現狀,也為馬斯克的“入主”創造了機會。低迷的股價,分散的股權結構,投資者和管理層失衡的關係,虧損的現狀與不確定性的未來,再加上“超級投票權”的缺位,都在暗示這是一個極好的收購“獵物”。

          同樣是社交平台,有人就拿Meta(原FACEBOOK)與推特進行對比,在Meta,股票分為A股和B股,其中管理層所持有的B股每股擁有10票投票權,而且外部一些股東還會把部分股票的投票權委托給紮克伯格代理,所以紮克伯格有絕對的控製權,沒有他的同意,對手幾乎無法收購。

          由此,推特的命運也再一次提醒那些可能麵臨同樣狀況的上市公司們。“資本進入公司是要管理權的,別輕信‘我隻是財務投資者’,開始不要管理權隻是時機未到。”範伯鬆提醒說。

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